光伏赛道迎来反弹，概念股也掀起涨停潮。12月26日收盘，天洋新材、通润装备(002150)、恒星科技(002132)、宇晶股份(002943)等十股涨停，同时，固德威、*ST中潜、海优新材、三五互联(300051)等多股涨幅超10%，12月27日早盘固德威低开高走。

(资料图)

尽管固德威在光伏板块反弹中乘势而起，但和讯SGI指数却疲软下行，虽然最新一期有所反弹，但是幅度有限，而且早期SGI指数长期横亘80分的那种“霸气”早已一去不回。

拉长时间期限来看，在同行高歌猛进中，固德威却遭遇了业绩和股价“双杀”，早期广泛流传的逆变器全行业销售造假消息还惹得人心惶惶，另外，近期公告的股权激励计划是否涉嫌变相利益输送？固德威的未来是否“凶多吉少”？

图：固德威和讯SGI指数综合评分，数据来自各季度财报

一、硅料价格持续下降，光伏产业链迎爆发

从消息面来看，12月23日，隆基绿能和TCL中环纷纷下调硅片报价，其中，隆基绿能公布的报价较11月24日的报价降幅超27%，而TCL中环公布的报价较11月27日的报价降幅超23%。此外，中国有色金属工业协会硅业分会也表示，上周硅片价格呈熔断式下跌，M10、G12跌幅近20%，其主要源于传导硅料降价所致。受此影响，12月26日光伏板块大幅冲高，个股也上演涨停潮。

聚焦个股方面，以固德威为例，12月26日收涨14.17%。华西证券(002926)指出，作为“投资品”属性明显的光伏项目，终端价格和项目收益率水平将对需求产生明显影响。本轮上游跌价企稳后，终端收益率提升，将刺激下游需求出现明显拐点。因此，固德威作为逆变器龙头，有望受益于光伏、储能双轮驱动。

回顾硅料过去两年左右的高度景气，硅料环节占据着全行业的绝大部分盈利。以M10尺寸为例，国联证券此前测算数据显示，硅料环节毛利率高达83.9%，下游硅片、电池片、组件毛利率仅分别为4.2%、7.8%、-1.5%。而后续产业利润如何分配，则成为了眼下的核心问题。

中信建投(601066)证券指出，近期光伏产业链价格下行，主要系年底海外需求进入淡季，以及国内装机受疫情拖累。展望1月预计排产环比持平略降，春节后2月开始行业排产有望明显进入上行阶段。根据PVinfolink报价，近期硅片环节盈利承压明显；电池价格降幅小于硅片，盈利小幅抬升；组件环节价格降幅明显小于电池，单瓦盈利明显提升。同时，组件与硅料价差近期也不断拉大，一体化盈利空间提升。

过去两年来，由于产业链价格走高，地面电站开工率持续下滑，需求积压明显。中信证券(600030)与国泰君安(601211)均指出，产业链价格调整后，地面电站需求有望快速启动，带动相关产业链及公司业绩修复。而随着地面电站装机规模提升，对应配储规模增加；同时，组件降价，让渡新能源配储的盈利空间，储能环节需求有望进一步激发。另外，跟踪支架与大型逆变器的需求量也有望迎来增长，作为逆变器龙头之一的固德威，抓住这轮行业红利对于未来发展和市场地位至关重要，毕竟固德威当前的业绩水平在同行面前处于尴尬的位置。

二、规模拼不过头部企业，利润“赛跑”中严重掉队

根据财报，固德威2022年前三季度营收约29.16亿元；归属于上市公司股东的净利润约2.75亿元。细究下来，固德威前三季度在业绩成效方面问题不少，槽点较多。没有对比就没有伤害，和业内头部对手相比，固德威业绩堪称“弱不禁风，抬不起头”。

锦浪科技(300763)三季报显示，2022年前三季度营业收入41.67亿元，同比增长80.86%；归属于上市公司股东的净利润7.03亿元，同比增长93.75%。阳光电源(300274)前三季度营业收入222.24亿元，同比增长44.56%；前三季度归母净利润20.61亿元，同比增长36.94%。对比发现，固德威业绩规模体量偏小，且“增收难增利”的现象凸显，高下立判。

以上两家龙头领军企业，固德威自然望尘莫及，但和营收规模接近的禾迈股份竟也难以相提并论，禾迈股份前三季度实现营业收入9.36亿元，同比增加84.67%，归属上市公司股东的净利润3.62亿元，同比增加197.79%。

尽管禾迈股份营收规模不足固德威的三分之一，但是在利润创造上，禾迈净利润却是后者的2倍左右，固德威在盈利效率比拼上“完败”，甚至都难以覆盖经营活动产生的现金流量净额为-3469.47万元，同行在高歌猛进中量利齐升，映衬之下，固德威却显得“落落寡合”，陷入了“掉队”的困境之中。

值得注意的是，固德威不但在业绩上出现“污点”，遭人诟病，重仓固德威的明星基金经理闫思倩所管理的鹏华沪深港成长不幸踩雷，致使一位新造的明星基金经理此前也被坑惨了，引发基民“义愤填膺”。

今年10月份，固德威拟推出股权激励计划，拟向85名股权激励对象定向发行上市公司股票48.55万股，授予价格为85.12元/股(约为现价的0.29倍)。不过，其业绩考核指标则要求，在2023-2025年，该公司营收分别达到70亿元、91亿元和118.3亿元，或者净利润分别达到7亿元、9.1亿元和11.83亿元。那么，上述目标设定是否合理呢？有没有涉嫌变相利益输送？

如果按照新投建的40GW项目测算，未来投产后该公司的营收和净利润达到考核标准是完全可能的。不过，由于上述项目建设周期较长，一般需要2-3年。因此，对于目前营收不仅30亿元左右的固德威而言，需要完成翻倍增长后，在2023年实现70亿元的总营收，压力负担较大，尤其是2025高达118.3亿元的营收考核目标，更是远超目前营收水平的3倍以上，因此，股权激励计划能否实现战略规划中的预期激励效果，具有较大的挑战性和不确定性。

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